موضوع: چارچوبی برای ارزش گذاری دیجی ارزها

معرفی

بیت کوین بعنوان اولین دیجی ارز در سال 2009 در اختیار عموم قرار گرفت. بعد از آن هزاران مدل دیگر با درجه های مختلف شباهت به مفهوم کلی، از روی آن ساخته شد.
حتی در اوایل، مدل های altcoinها بطور قابل توجهی با هم تفاوت داشتند. که در نتیجه مقوله های زیر پدید آمدند:
– دیجی ارزهایی که برخی از پارامترهای تکنیکال و یا اقتصادی را نسبت به بیت کوین تغییر دادند. مانند لایت کوین که الگوریتم استخراج، موجودی کلی و زمان بلوک ها را تغییر داد.
– دیجی ارزهایی که از روی کدهای مختلف دیگری با اهدافی تخصصی تر ساخته شدند. مانند NXT، یک سکه ی proof-of-stake که عملکردی متفاوت از بلاک چینِ بیت کوین داشت.
(proof-of-stake: یک جایگزین پیشنهادی برای proof of work یا اثبات کار. Proof of stake مانند proof of work اقدام به اجماع و جلوگیری از دوبار خرج شدن (double spending) می کند. با proof of work احتمال استخراج یک بلوک به کاری که استخراج کننده انجام می دهد بستگی دارد. مثلا میزان هش ریتی که برای چک کردن هش ها استفاده می کند. اما با proof of stake این موضوع به میزان بیت کوینی که استخراج کننده نگهداری می کند بستگی دارد. مثلا اگر استخراج کننده ای 1% بیت کوین داشته باشد، می تواند 1% از بلوک های proof of stake را استخراج کند. البته به عقیده برخی، این روش مکانیزمی ناکارآمد است.)
– متاپروتکل های بر پایه بیت کوین. مانند Mastercoin و Counterparty که موارد استفاده بیت کوین را با ساختن لایه ای بر روی آن گسترش دادند، اما همچنان از بیت کوین بعنوان پروتکل زیرساختی استفاده کردند.
در کنار تحولات و توسعه های اولیه، چهارمین نوع دیجی ارز نیز پدید آمد. تفاوت این مدل با دیجی ارزهای قبلی در این بود که از آن به عنوان یک ارز استفاده نمی شود، در مقابل این کریپتو توکن ها اختصاصا برای یک برنامه خاص و مصرف در آن برنامه طراحی شده بودند و برای استفاده از آن برنامه به آنها نیاز بود.
ارزش این کریپتو توکن ها نه بخاطر استفاده آنها در تبادل کالا یا خدمات، بلکه بخاطر سرویس هایی است که برای فعالیت، به این توکن ها نیاز دارند. اینها به نام های appcoin و protocol tokenها شناخته شدند. اصول اقتصادی و مالی این توکن ها می تواند تفاوت های اساسی با یکدیگر داشته باشد.
چند نمونه از کریپتو توکن هایی که اوایل ظهور کردند:
– MaidSafeCoin که برای استفاده از شبکه SAFE به آن نیاز است.
– BitShare نیز توکن های مخصوص خود را دارد که برای ساختن وثیقه حمایت بازار برای دارایی و همچنین تجارت دارایی در آن بلاک چین به آنها نیاز است.
– Storj نیز کریپتو توکن خود را برای کارایی “محل ذخیره غیرمتمرکز” دارد.
اتریوم، دومین کریپتو توکن بزرگ دنیا بعد از بیت کوین است که بر پایه همان اصل ساخته شد که به هر کس اجازه داده می شود تا به دلخواه قراردادهای هوشمند پیچیده که توسط بلاک چین اجرا می شود بسازد. کریپتو توکن بومی آن یعنی اتر برای پاداش به کسانی استفاده می شود که کارهای محاسباتی شبکه را انجام می دهند.
این انعطاف پذیری که قراردادها می توانند در اتریوم برنامه ریزی شوند، باعث به وجود آمدن بسیاری از پروژه ها شد که در این پلتفرم، کریپتو توکنِ مخصوص برنامه ی (اپلیکیشن) خود را ایجاد کنند. در همین سال گذشته اپلیکیشن های مختلفی را دیدیم که به عنوان کریپتو توکن در اتریوم لیست شده بودند؛ از قوانین مدیریت دیجیتال تا ارزهای مخصوص داخل بازی. بسیاری از بلاک چین های جایگزین مثل Waves صرفا جهت کمک به پروژه های جدید برای مدیریت این کریپتو توکن ها ساخته شد.
ICO چیست

Initial Coin Offerings یا ارائه سکه های اولیه که اختصارا با ICO شناخته می شود مدلی از سرمایه گذاری و راه اندازی جمعی برای پروژه های کریپتو است. در این مدل، تیم پایه گذار از طرف حامیان، سرمایه یا بودجه دریافت می کند تا به توسعه پروژه بپردازد و در عوض به آن حامیان به عنوان پاداش تعدادی از همان کریپتو توکن ها را می دهد. ICOها برای هر دیجی ارز نام برده شده در بالا امکان پذیر است.
یکی از اولین موارد ICO، مسترکوین یا Mastercoin بود که تا بیش از 5000 بیت کوین در سال 2013 رشد کرد. در مدت کوتاهی، ICO شکل غالب بودجه دادن به پروژه های کریپتو شد. این امر به تیم های مختلف امکان داشتن سرمایه برای توسعه و تکمیل پروژه ها می داد که در غیر این صورت ممکن بود آنها توان رشد از طریق مدل های سنتی (مثل استفاده از شرکت های سرمایه گذار) را نداشته باشند.
چالش ها در ارزش گذاری بیت کوین

بیت کوین به راحتی خود را در اختیار مدل های ساده ارزش گذاری نمی گذارد. بیت کوین بخشی ارز، بخشی کالا و بخشی تکنولوژی است. تاریخ قیمت این دیجی ارز آنقدر جدید است که نمی توان حتی به مدل های قیمت گذاریِ قابل اعتماد اتکا کرد. همچنین برخلاف یک شرکت، بیت کوین جریان نقدی یا درآمد ندارد که بتوان از این طرق آن را در آینده پیش بینی کرد.
تلاش های مختلفی جهت ارائه مدل ارزش گذاری برای بیت کوین شده است. هرچند هیچ کدام از مدل های اقتصادی یا مالی نشان نداده اند که مشخص کننده ی قابل اعتمادی برای ارزش بیت کوین در اقتصاد و یا حتی قابل اعتماد در پیش بینی ارزش آن در بازار باشند. هیچ کدام از مدل های ارزش گذاری از طرف مشارکت کنندگان بازار پذیرفته نشده است.
این چالش ها در ارزش گذاری این دیجی ارز، کار را برای ارزش گذاری روی سایر دیجی ارز های مشابه (مثلا لایت کوین) سخت تر نیز می کند. البته مدل های مختلف دیگری از کریپتو توکن ها وجود دارند که دارای مشخصه های اقتصادی و مالی متفاوتی با بیت کوین هستند که برای ارزش گذاری مدلی آسان تر خواهند داشت.
اکو سیستم کریپتو توکن ها به عنوان جزئی از نهادهای اقتصادی

همانطور که گفته شد چالش های زیادی برای ارزش گذاری روی بیت کوین و دیجی ارزهای مشابه با آن وجود دارد. البته برخی توکن ها مخصوصا کریپتو توکن های مخصوصِ یک برنامه خاص، نه به عنوان یک ارز بلکه به عنوان قسمتی از اقتصاد می توانند دسته بندی شوند. این موضوع به ما اجازه می دهد تا برخی از روش های ارزش گذاری که برای بازار سهام به کار می بریم را برای این توکن ها نیز استفاده کنیم.
امکان استفاده از روش های ارزش گذاری متداول و با سابقه ی اقتصاد کلاسیک و همچنین جریانات مالی درون آن که در سیستم های محاسبه ارزش سهام امروز بکار می روند از بزرگترین مزیت های نگاه به کریپتو توکن ها بعنوان سهام (با هدف ارزش گذاری) است.
در واقع بسیاری از این کریپتو توکن ها در اکو سیستمی که توسط آن توکن قدرت یافته است کار می کنند. هرچند پروژه های مختلف از نظر ساختاری با یکدیگر تفاوت های بسیاری دارند.
به عنوان مثال فرض کنید دو پروژه وجود دارد، یکی پروژه ای که منبع درآمد خارجی دارد و این درآمد بین صاحبان توکن تقسیم می شود، و دیگری پروژه ای که نیاز دارد تا از توکن ها برای اجرای برنامه خاصی استفاده کند که بتواند قیمت توکن را پشتیبانی کند. ارزش گذاری این دو بسیار متفاوت با یکدیگر خواهد بود.
ساختار اقتصادی کریپتو توکن ها

وقتی کریپتو توکن ها را مثل سهام در یک شرکت در نظر می گیریم (با هدف ارزش گذاری)، می توانیم شروع به اعمال برخی از ویژگی های اقتصادی از مدل کلاسیک (سهام در شرکت) به مدل جدید (کریپتو توکن) بکنیم. برای دارنده کریپتو توکن، ارزش کریپتو توکن دقیقا مانند یک سهام معمولی از سه منبع اصلی می آید: سود سهام، بازخرید، پذیرش قیمت.
(باز خرید سهام: خرید سهام منتشرهٔ شرکت توسط خود شرکت است)
ابتدا به بررسی مورد پذیرش قیمت بپردازیم. این موضوع در بسیاری از کریپتو توکن ها وجود دارد. در این مورد کل ارزش اقتصادی اکوسیستم بر پایه مفروضات اقتصادی طراحی شده و بین دارندگان توکن تقسیم می شود. بسیاری از توکن های مخصوصِ یک برنامه خاص به این دسته تعلق دارند.
به عنوان مثال استارتاپ Storj Labs را در نظر بگیرید. توکن های آن هیچ سود سهامی پرداخت نمی کنند و مفهومی به نام بازخرید وجود ندارد. هرچند اگر پروتکل آن به صورت گسترده مورد پذیرش قرار گیرد، انتظار می رود که ارزش توکن های Storj افزایش یابد.
نگاهی بیاندازیم به مدل دیگری که طی چند سال توسط کریپتو توکن ها مورد پذیرش قرار گرفته است.
Bitshares اولین کریپتو توکن با شکل بازخرید بود. هر تراکنشی که در Bitshares پرداخت می شد به فی احتیاج داشت. قسمتی از آن به نمایندگانش در proof-of-stake می رسید و بقیه آن سوزانده می شد (‘burned’). سوزاندن (burning) یعنی از بین بردن بخشی از سهام که موجب بالا رفتن درصد مشارکت و ارزش سهام های موجود می گردد. سوزاندن به بازخریدی شباهت دارد که در آن کل تعداد توکن ها کاهش می یابد؛ از این طریق که همه درصد اندک بالاتری از ذخیره کلی قبلی نگهداری کنند. با افزایش اقبال عمومی، میزان کارمزدها (که همیشه با توکن های BitShares پرداخت می شود) نیز افزایش می یابد. در نتیجه میزان توکن های سوزانده شده نیز افزایش پیدا می کند.
Incomi که یک پلتفرم غیرمتمرکز مدیریت سرمایه است ویژگی هایی مانند سود سهام (گزینه اولی که قبل تر به آن اشاره شد) دارد که آن را به سود انباشته و سود توزیع پذیر تقسیم کرده است. این بیشترین شباهت را به تصمیمات مربوط به تخصیص سرمایه توسط شرکت های امروزی دارد. پروژه سود سهام از مدیریت دارایی ها و کارمزدها را به صورت درآمد بر پایه اتر تولید می کند. بخشی از این کارمزدها توسط خود شرکت برای کارهای اجرایی و هزینه های جاری نگهداری می شود. مابقی به دارندگان توکن ها ارسال می گردد. در نتیجه دو وجه وجود دارد، میزانی از درآمد کلی به بحث توزیع می رسد و مابقی درآمد که در اختیار تیم قرار می گیرد.
هنوز مانده تا کریپتو توکن هایی با ساختار سرمایه ای ببینیم که شامل هر دو موضوعات بدهی ها و دارایی ها شود. چنین اکوسیستمی نیازمند پتانسیل درآمدی قوی و توانایی رشد همزمان با بالارفتن حجم خود است.
روش های ارزش گذاری برای کریپتو توکن ها

معمولا دو مرحله برای ارزش گذاری یک کریپتو توکن وجود دارد. بررسی حجم بازار و میزان حد رشد پروژه، و همچنین اینکه حد بازار چگونه به بازدهی هر واحد از کریپتو توکن می رسد. از لحاظ اقتصادی، سود سهام و بازخرید مشابه هستند. هرچند گمان های سرمایه گذاران در رابطه با مقبولیت بازار می تواند بسیار متفاوت باشد.
برآورد حجم بازار می تواند از بالا به پایین (نزولی) و یا از پایین به بالا (صعودی) باشد.
از مثالی که پیشتر در رابطه با Storj زدیم استفاده می کنیم. در رویکرد نزولی، فردی با کل اندازه بازار شروع میکند (که در این مورد محل ذخیره سازی فایل است). سپس تخمین زده می شود که چه درصدی از این بازار می تواند توسط Storj در بازه زمانی داده شده گرفته شود.
در رویکرد صعودی، فردی با اندازه بازار فعلی Storj شروع می کند و فرضیاتی درباره نرخ رشد آن بازار می سازد. گاهی اوقات نیاز به ترکیبی از این دو رویکرد می شود.
مشخص کردن حجم بازار نیز خود بسیار چالش برانگیز است. سرمایه گذاران باید به اطلاعات شرکت های موجود دقت کنند. در مثال بالا که مربوط به محل ذخیره سازی بود، فردی می تواند با نگاهی به اطلاعات Dropbox و Box، دو شرکت مولتی بیلیون دلاری در جهان، اندازه بازار را تخمین بزند. از آنجا می توانیم تخمین بزنیم که چه درصدی از کل بازار می تواند توسط Storj گرفته شود.
به عنوان مثالی برای رویکرد صعودی، SingularDTV را در نظر بگیرید که در ICO خود، سال گذشته 7.5 میلیون دلار رشد کرد. آنها اعداد درآمد هر طرح پروژه را به عدد محاسبه کردند. برای مثال آنها تخمین زدند که یک مستند 200هزار بازدیدکننده دارد و به ازای هر بازدید 2.60دلار پرداخت می شود.
این یک رویکرد صعودی متداول است که هر جز ارزش گذاری می شود و سپس ارزش کل بر اساس جمع ارزش تمام قسمت ها بدست می آید. سرمایه گذاران قاعدتا نباید به اعداد ارائه شده توسط خود تیم ها اکتفا کنند اما باز هم می توانند از آن برای اهداف ارزش گذاری استفاده کنند.
زمانی که اندازه بازار و تخمین درآمدها بدست آمد، سرمایه گذاران می توانند از زیرساخت های پایه ای ارزش گذاری مثل dividend discount model (مدل تنزیل سود تقسیمی) استفاده کنند که با توجه به درآمدها و سود سهام پیش بینی شده، ارزش کنونی را می گوید و یا با استفاده از relative valuation model (مدل ارزش گذاری ارتباطی) که یک اکوسیستمِ کریپتو را با شرکت های موجود که دارای ارزش گذاری مشخص شده ای هستند مقایسه می کند. (برای مثال مقایسه Storj با Box)
نکته مهمی که هنگام ارزش گذاری کریپتو توکن ها باید به آن دقت کرد آن است که آنها بطور طبیعی ریسک بیشتری نسبت به استارتاپ های معمولی دارند. اطلاعات موجود با توجه به تازگی بازار و درخواست ها به طور کامل قابل اعتماد نیست.
بنابراین سرمایه گذاران باید حق ریسک بالاتری برای سرمایه گذاری روی این توکن ها و همچنین باید حاشیه امنیت بیشتری را در نظر بگیرند.
چالش های ارزش گذاری

با توجه به تاریخچه کوتاه این کریپتو توکن ها و سیستم اقتصادی کریپتو، چالش های زیادی در راستای ارزش گذاشتن بر روی این پروژه ها پیش روی سرمایه گذاران است.
نکته اول آنکه تاریخچه کوتاه کریپتو توکن ها نشان دهنده طول عمر کمتر آنها نسبت به بسیاری از پروژه های دیگر است. چرا که پروژه ها ممکن است دچار مشکلات اصلی شوند چرا که بیشتر توکن ها از طریق ICOها واگذار می شوند.
این موضوع با استارتاپی که معمولا پول خود را در دوره های مختلف و طی چندین سال افزایش می دهد بسیار تفاوت دارد. در زمان مقتضی، کریپتو توکن ها با توجه به نقاط عطف مختلف پروژه، به احتمال زیاد به عموم مردم در چند مرحله فروخته می شود.
دوم آنکه میزان موفقیت بسیاری از کریپتو توکن ها تا بحال دلگرم کننده نبوده است. این موضوع برنامه ریزی جریان های نقدی و درآمدها را در آینده بسیار سخت می کند. البته در مقابل اگر پروژه دارای طول عمر پنج ساله ای باشد ارزش گذاری بسیار متفاوت می شود.
سوم آنکه بازارهای کریپتو هیچ وقت خالی از ریسک نیست.
چهارم آنکه معمولا سطحی از ریسک سیستماتیک برای بازارهای کریپتو وجود دارد که نمی توان آنها را نادیده گرفت. به همین خاطر سرمایه گذاران هر دو ریسک را یعنی هم ریسک بازار و هم ریسک آن پروژه خاص را هنگام سرمایه گذاری می پذیرند.
ریسک سیستماتیک بسیار سخت قابل پیش بینی است. چرا که بازه زمانی کوتاه، و صنعت منحصر بفرد است. هرچیزی از هاردفورک تا حمله های کریپتو منبعی از ریسک سیستمی هستند که سرمایه گذارهای سنتی با آن سر و کار نداشتند.
پنجم آنکه بسیاری از پروژه ها به یکدیگر وابسته هستند، که ریسک وابستگی را نیز به ریسک های موجود اضافه می کند. برای مثال یک پروژه کریپتوی ساخته شده بر روی اتریوم توسط اتفاقاتی که در اتریوم صورت می پذیرد تحت تاثیر قرار می گیرد مثل باگی که در یک کامپایلر اتفاق میافتد، یا یک حمله به شبکه اتریوم.

https://coiniran.com/%d8%a7%d8%b1%d8...2%d9%87%d8%a7/